我们认为，此次收罗看法稿抓住了刻日错配的本质，即刻日错拍昵圜动性风险问题，应当由治理人自行承担厥后不雅，而不是经由过程立法情势强迫禁止刻日错配。特其余，具有流动性的标准化资产的刻日错配等于合理的也是必定的，不然没有任何资管产品能投资股票。
作者：邓海清（“海清FICC频道”全球首席经计揭捉?家）；陈曦（“海清FICC”大年夜资管频道研究察）
2017年11月17日，人平易近银行会同银监会、证监会、保监会、外汇局等部分宣布了《关于规范金融机构资产治理营业的指导看法（收罗看法稿）》，重点存眷以下内容：
1、此次收罗看法稿（1）明白否定了“通道营业”，（2）明白只许可一层嵌套，（3）明白打破刚性兑付，（4）明白央行的同一后台本能机能，（5）建立了同一的“大年夜资管监管框架”，对于降低中国金融体系风险具有重要意义；
2、此次收罗看法稿承认委外、投顾营业的┞俘当性，同时对于刻日错配的立场有明显缓和，且没有任何对债券市场有重大年夜利空的超预期监管办法，是以大年夜监管层本意出发，该收罗看法稿对于债券市场而言是利空出尽；
3、此次收罗看法稿明白“治理费之外的投资收益应全部赐与投资者”，即否定事迹待遇的合理性，我们认为，一刀切禁止资管行业事迹待遇有掉偏颇，晦气于资管产品的治理人办事于投资者。若没有事迹待遇，则治理人的独一目标是“做大年夜资管范围”，而投资者的目标则是“进步投资收益”，两者好处并不一致；
4、此次收罗看法稿将银行理财与其他资管完全划等号，然则事实上无论大年夜汗青背景、投资特点、负债稳定性等均有极大年夜差别，且“监管层对银行理财的请求”与“平易近众对银行理财的认知”之存放在极大年夜误差，一刀切式对银行理财采取市值法计价，在债券市场下跌时会导致债券市场的大年夜幅波动，进而导致并非监管层本意的“债券市场、银行股大年夜幅波动风险”；
5、此次收罗看法稿中明白表示资产治理产品投资非标准化债权类资产的，要相符刻日匹配的原则，然则，因为银行理财一般情况不跨越1年刻日，而非标资产的刻日往往要跨越1年，这意味着，一方面，将来新增的非标准化债权类资产将没有对接的银行理财资金；另一方面，因为当前存量的非标准化债权类资产刻日较长，过渡期之后久期仍要跨越银行理财的刻日，存量的非标资产缺乏新增资金进行对接，这将使得非标资产面对较大年夜的抛售压力。
6、至于新规政策下银行理财将来的成长，海清FICC频道猜测，在新规限制银行理财不克不及投资非标、不克不及刚性兑付、不克不及成本法估值的情况下，将来银行理财成长可能的三种方法：
其一，银行持续大年夜力发行新型净值型劳Ｒ当品，在银行劳Ｒ当品不克不及投资非标的情况下，银行有可能进一步加大年夜银行理财对债券市场的设备范围，如不雅在债券牛市的情况下，这种设备需求将会更为旺盛，然则，如不雅遭受了债券熊市，那么大年夜幅吃亏的银行理财将面对大年夜面积的赎回压力，大年夜而导致了债券市场下跌“波浪壮阔”，是以，如不雅新规之下，银行持续发行新型劳Ｒ当品，将大年夜幅推高债券市场的波动性；
一、“大年夜资管新规”出台的背景与意义
近年来，在政策推动和市场力量的合营感化下，中国的资产治理营业范围赓续攀升，但在资产治理营业快速成长的过程中，市场出现了监管套利和加剧金融风险的问题，监管政策已经无法实用于当前的情况，是以，一行三会调和监管，出台了戳暌亩关于规范金融机构资产治理营业的指导看法（收罗看法稿）》。
具体而言，在分业监管体系和之前缺乏同一监管束度的情况下，机构开展资产治理营业加剧金融体系风险重要分为两个方面：
其二，金融机构开展资管营业，存在无序扩大的情况，再叠加刚性兑付的情况下，很轻易使得资管营业演变成旁氏骗局，一方面因为刚性兑付的存在，导致资金托缀方愿意宛转金融机构进行治理，另一方面刚性兑付导致资管产品治理人在面对吃亏的情况下，可能会“拆东墙、补西墙”，大年夜而逐渐积聚吃亏与体系风险。
本次收罗看法稿（1）明白否定了“通道营业”，（2）明白只许可一层嵌套，（3）明白打破刚性兑付，（4）明白央行的同一后台本能机能，（5）建立了同一的“大年夜资管监管框架”，对于降低中国金融体系风险具有重要意义。
我们对于此次收罗看法稿整体上是肯定的，但在本文最后一部分将重点评论辩论，将银行理财等同于其他资管产品，似乎与中国当前实际不符，甚至可能激发响应的┞樊券市场和银行股风险。
二、“大年夜资管新规”好于预期，监管层苯掖┰债市应为利空出尽
起首明白，在这一部分评论辩论中，我们不评论辩论银行理财问题，重要原因是，我们认为“按照新规可能导致的银行理财重大年夜风险”可能并不是监管层的本意，是以我们将其作为评论辩论部分放在本文的第三部分来讲。在这一部分，重点讲“大年夜资管新规”除银行理财之外的内容。
经历2017年10-11月债市雪崩之后，市场已经成了伤弓之鸟，可能不少投资者会对该收罗看法稿望文生义，认为只如果监管文件必定是债市利空。我们认为，投资者应当比较此次收罗看法与之前的┞拂求看法稿（2月版本）的差别，以及考察此次收罗看法是否有超市场预期的监管利空，我们经由细心分析，发明该收罗看法不仅要较之前的监管政策有所放缓，更要明显好于此前市场对严监管趋势的预期，是以，市场对于此次新规出台的合懂得读应当是“利空出尽”，这将有望成为债券市场“由熊转牛”的“星星之火”。
下面重点解读此次收罗看法稿中的一些具体条目。
（1）承认委外和投顾的┞俘当性。戳暌亩收罗看法稿》及央行答记者问中明白表示，“充分推敲了金融机构因自身投资才能不足而产生的宛转其他机构投资的合篮孟耋，明白金融机构可以将资管产品投资于其他机构发行的资管产品，大年夜而将本机构的资管产品资金宛转给其他机构进行投资”，“金融机构可以聘请具有专业天资的受金融监督治理部分监管的机构作为投资参谋。投资参谋发出交易指令指导宛起色构在特定体系和托管账户内操作。”
